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次貸危機下中國五機遇

上一篇 / 下一篇  2009-02-03 14:28:58 / 個人分類:社會時政

                            2009-02-03 14:44   巴曙松   《經濟》.

        次貸危機所引發的百年一遇的金融危機,其衝擊力無論是在實體經濟還是金融市場都已經得到充分顯現。在一片悲觀的氛圍中,越來越多的人看到了次貸危機日益惡化的負面影響,越來越多的注意力放到防守和抵禦風險方面,金融創新等方面的進展也在事實上明顯放慢。實際上,如果從一個更長的歷史視角看,這一輪次貸危機可能帶來的全球經濟金融版圖、金融遊戲規則以及不同經濟體的重新洗牌,對於一個正處於崛起階段的中國經濟來説,在更大程度上來説還顯現出不少新的機會

  儘管中國經濟深深介入到全球化的經濟體系中,當前的次貸危機對於中國的衝擊不容低估,但是中國在總體經濟體系特別是金融體系方面介入全球市場的程度畢竟有限。深刻把握次貸危機演進的邏輯,客觀把握中國經濟在危機中面臨的挑戰與機會,避免陷入過度的冒進或者過度的悲觀,都是十分關鍵的。

  對於中國來説,在經濟金融體系的改革中,歐美發達的金融體系一直成為事實上的參照係之一,現在,參照係出現了顯著傾斜,中國需要在危機中拿出自己的眼光,走中國自身的發展道路。

  對中國經濟的傳導

  次貸危機發展到今天,必須要以一個全球化統一的角度來考察各國金融市場的調整,應當説,這次波及全球的金融經濟危機是經濟全球化背景下所産生的世界經濟結構失衡的一個重要體現,而金融市場在急劇擴張后形成的脆弱性、錯誤的貨幣政策、缺乏約束的美元主導下的自由浮動匯率制度、滯後於金融創新步伐的監管則是危機産生的深刻根源。

  綜合來看,次貸危機對中國經濟的傳導主要通過如下幾個渠道:

  第一,是直接投資損失。從目前的情況看,中國的金融機構投資的次貸證券及其相關産品的損失相對於其盈利能力和資本實力看,還可以説是可控的,與其資産規模和盈利水準相差懸殊,相關損失完全能夠消化。根據彭博資訊估計,內地金融機構直接損失不會超過全球直接損失的1%。

  第二,是貿易渠道。最直接的體現就是中國出口的迅速下降及其對經濟增長的負面影響。美國經濟減速將導致美國進口需求下降,次貸危機影響到歐洲乃至全球,也降低了全球對中國商品的需求,這會使得中國的出口部門以及對國際市場依賴程度較高的地區,必然會經歷一個較為艱難的回落時期。

  第三,是國際資本流動的可能逆轉。特別是伴隨著全球金融機構的去杠桿化過程,可能有一部分母國的總部經營出現困難,需要調回資本。2008年10月下旬香港資本市場的持續大幅下跌,就與對衝基金迫於贖回壓力而被動平倉直接相關。

  第四,商品價格的大幅波動帶來劇烈的庫存調整,對實體經濟産業鏈的不同環節的企業形成巨大的殺傷力。從2008年中國經濟運作的全年情況看,上半年國際商品價格的大幅上升促使企業積極增加庫存,同時也進一步推動了原材料價格的上升,導致2008年上半年的經濟增長有一定的虛增成分,而2008年下半年國際市場商品價格的大幅回落也促使中國企業同步大幅減少庫存,這種短期內十分迅速的庫存調整,加劇了不同環節的産品價格的劇烈波動,對習慣於在相對平穩的價格環境中進行製造加工的中國企業造成了非常大的傷害。特別值得指出的是,這種不同環節的産品價格的大幅波動,對於同一産業群中無論是優秀企業還是經營管理水準欠佳的企業都可以説是“通殺”,短期內的庫存調整導致的“突然消失的需求”,其殺傷力都是同樣顯著。這種價格大幅波動帶來的衝擊在2008年10月份以來變得更為突出,特別是鋼鐵、造船、煤炭等相關行業。

  同時,短期內匯率水準的大幅波動,也對習慣於以美元計價的進出口企業,特別是對歐洲或者日本有進出口業務的企業,帶來了巨大的匯率風險。

  第五,信貸緊縮。在全球金融風暴的大環境下,銀行為了保持自身的安全,即使貨幣當局大幅放鬆貨幣政策,這些貨幣也可能依然在一段時間內滯留在銀行體系內部,而不能通過信貸等形式傳導到企業或者其他金融機構,這種主動進行的信貸緊縮,容易導致擴張性貨幣政策的失效,進而使得銀行與實體經濟間的資金流動被臨時大幅減少乃至切斷。

  第六,市場預期。全球金融市場大幅調整,使得中國的企業和消費者形成了對於經濟未來的過於悲觀的預期。在這種預期的推動下,無論是經營狀況良好的企業還是可能受到衝擊的企業,都同步主動進行大幅的收縮,不少大型企業主動提出了“過冬”的戰略以及停止新的投資的防禦策略。

  第七,部分對外部負債依賴程度較高的、相對脆弱的發展中國家在次貸危機的衝擊下可能會倒下,進而會繼續使次貸危機的衝擊擴大化和惡化。

  第八,可能重新抬頭的貿易保護主義帶來的衝擊。從目前的演變情況看,次貸危機的衝擊現在正逐漸從金融領域過渡到對實體經濟的傳導層面。對於前一階段經受次貸危機衝擊最為直接的歐美等發達國家,在特定的利益團體的壓力下,出於對本國經濟的保護,很可能帶來貿易保護主義的抬頭。

  上述次貸危機對中國的傳導渠道,目前比較多的還關注在直接的次貸證券投資、以及貿易和資本流動渠道,但是實際上其他渠道的傳導有的已經開始發揮顯著的作用,有的則可能會在未來發揮顯著的影響。因此,對於次貸危機對中國經濟的衝擊,必須要有充分的估計,做好充足的預案,不能因為低估次貸危機的衝擊或者忽視特定的次貸危機的傳導渠道,而忽視了相應的政策準備,從而給中國經濟帶來過大的衝擊。

  看到風險,更要看到機會

  首先,要看到,這次次貸危機給中國經濟的發展帶來的不僅僅是挑戰,還帶來了機遇

  由於次貸危機傳導的時滯效應,次貸危機對全球經濟的影響還遠遠沒有結束。面對危機,各國相繼推出千億的刺激經濟方案,頻繁採取降息來刺激經濟增長。2008年10月30日,美聯儲利率已經下降為1%。

  保持中國經濟的持續快速增長,就是對全球經濟在動蕩中的最大貢獻。在這個務實的邏輯的指導下,中國的決策者迅速啟動了擴大內需的一系列政策舉措,迅速公佈了4萬億的刺激經濟的措施,同時在2008年內中國央行也通過四次降息將利率下降為1.08%。

  隨著經濟的增長和綜合國力的增強,中國當前應對次貸危機,應當説比以往任何時候都具有更為強大的國力、更為充足的資源、更大的迴旋餘地。因此,儘管面臨目前這樣一個百年一遇的嚴峻挑戰,中國依然有可能在充分評估次貸危機衝擊的前提下,啟動各項可能的應對舉措。從中國改革開放以來經受歷次外部大的衝擊的經驗看,每一次大的外部衝擊都成為中國經濟充分調動各種資源、促進經濟體制的改革、培育新的經濟增長點、從而推動中國經濟邁上新的臺階的重大機遇。次貸危機的衝擊,同樣也帶給中國一次全面推進改革的機遇。

  其次,應加快建立發達的本土金融市場,提高金融市場的深度和廣度。

  中國的高額外匯儲備,和基於國際收支失衡條件下的被動擴張型的貨幣政策操作空間,與本土金融市場不發達有非常密切的關係。中國本土的金融産品和金融市場不發達,金融産品的光譜裏存在大量的中斷點,金融市場能夠提供的産品的可選擇性和渠道嚴重稀缺,這導致國內的大量資金流出。

  中國此次在次貸危機的衝擊下,原本不是地震的震中,震中應是華爾街,但是從對資本市場的衝擊程度上看,似乎中國受到的衝擊比華爾街還要大。這背後非常深刻的原因之一就是國內的金融市場不發達,金融創新滯後於經濟發展趨勢,導致在資本市場上所付出的代價比美國還要大。中國本土金融市場的一大缺陷就是金融創新遠遠不足,當出現大量的金融需求和資金供給的時,無法提供多樣化的金融工具和金融産品去滿足企業和個人的需要。

  大量的金融産品和服務不能在本土的金融市場得到滿足,就會産生大規模的“期限錯配”,使市場蘊藏著很大的脆弱性。

  本土市場不的發達,導致許多企業到海外上市,其在國外融到的資金又以外匯的形式匯回國內,給中央銀行增加了壓力,出現了“貨幣錯配”現象。

  在動蕩的市場環境下,實際上往往是推出金融創新工具的良好時機。這一方面是因為動蕩的環境下更需要多樣化的金融風險管理工具,同時動蕩的市場環境也是培養和鍛鍊中國金融機構應對能力的良好時機,不經歷市場波動的洗禮,中國的金融業可能也難以成熟起來;同時,一些特定金融衍生産品的推出,還可以為中國在應對危機衝擊方面贏得更大的政策空間和主動性。

  第三,要逐步完善金融監管機制。

  要高度關注金融業過度的激勵或者不對稱的激勵。在當前中國主要的大城市,中國的一些金融行業人力成本跟東京、香港、新加坡等區域性的金融中心差不多甚至更高。銀行資産負債結構中長期的資産運用比重越來越高,如果過分注重一個分支機構負責人短期的經營業績、同時又缺乏有效的評估工具來評估這些長期的資産在經濟週期不同階段的真實風險狀況,就可能會促使分支機構的負責人追求短期業績、忽視長期風險;又例如,中國基金業短期的激烈排名競爭,使得基金經理很難著眼于一個完整的長的週期來為投資者提供持續、穩定的回報。這些情況下都蘊藏著不對稱激勵的風險。

  同時,應客觀評價成熟市場的金融機構與中國本土金融機構的優劣。我們並不能盲目説因為出現了次貸危機就表明外資金融機構一無是處,在許多領域,這些金融機構依然有許多值得中國金融機構學習的地方。但是,同樣也要關注的是,通過這一次的調整可以看出,中國立足於實體經濟需求的金融運作方式,也有其內在的優勢和強大的生命力。我們不能夠過分迷信任何一個國家、任何一個市場的金融機構;而應從本土的金融需求出發,這樣設計出來的金融服務和金融服務的特點、金融服務的方式才會有生命力。

  第四,要以積極穩健的姿態參與應對全球次貸危機和完善全球金融體系。

  經過30年的改革開放,中國經濟已經深深融入到全球經濟體系中;中國經濟改革開放以來取得的巨大成就,也使得不少經受次貸危機衝擊的國家對於中國經濟寄予厚望;次貸危機對中國經濟傳導和影響渠道的多樣化,也使得中國必須要及早把握次貸危機的發展演變脈絡,以理性和建設性的態度,量力而行,參與全球應對次貸危機和全球金融體系的完善工作。目前看來,有如下幾個方面是可以考慮的:

  首先,在參與全球次貸危機應對中積極推進人民幣的國際化進程。美國通過大量的貨幣發行進行次貸危機的救援,為未來的美元氾濫留下了隱患,也增大了中國推進人民幣國際化的迫切性。在力所能及的前提下,中國可以多種方式提供流動性支援,同時也推進人民幣的國際化,例如可以允許IMF、美國以及一些國際金融機構等在中國內地或者香港市場發行人民幣債券,防範匯率風險,促進中國本土債券市場的發展。 

  其次,以贏得更大國際金融話語權為原則,在現有的國際金融格局下適當參與全球金融救援行動。

  另外,重點放在對可能出現支付危機的發展中國家的救援,輔之以相應的國家資源戰略和産業整合戰略。基於前述部分過於依賴外部融資的新興市場國家可能出現債務危機的判斷,以及中國現有的産業整合能力和資源需求狀況,中國可以強調不把參與救援的重點放在與中國産業結構差異較大的發達國家,而放到一些新興市場國家,特別是擁有戰略性資源的發展中國家,以及中國企業具有産業整合優勢和整合能力的特定行業,而不能主要集中在中國缺乏優勢的發達國家的金融業等領域。

  並且,可以利用當前全球關注國際金融監管的有利氛圍,呼籲發起設立對次貸證券的登記清算機構,呼籲擬定對場外衍生市場以及對衝基金的監管國際準則。

  最後,中國作為最大的外匯儲備持有國,在歐美等通過大幅貨幣發行來應對次貸危機時面臨較大的匯率風險,而主要儲備貨幣的過度發行也是導致次貸危機的關鍵原因之一。因此,中國可以呼籲建立主要儲備貨幣匯率的穩定機制和貨幣發行限制機制,防止這些儲備貨幣國家利用其儲備貨幣地位濫發貨幣。在設計相關的限制機制時,可以主動提出建立“美元——歐元——人民幣”的發行聯動機制,相應提升人民幣的國際地位,促進人民幣的國際化。

  巴曙松:國務院發展研究中心金融研究所副所長,博士生導師,享受國務院特殊津貼,中央國家機關青聯常委,還擔任中國人力資源和社會保障部企業年金資格評審專家、中國證監會基金評議專家委員會委員等。


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引用 刪除 Guest   /   2012-02-27 23:19:52
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